http://www.chinareviewnews.com 2007-11-28 07:44:55
中评社香港11月28日电／中国已经克服了经济发展的主要障碍：一是资金，二是人力资本。目前，中国已经积累了1.5万亿美元外汇储备，即便出口显着波动，国内的经济发展也不一定会放缓。而中国在基础设施、制造业和服务业领域都拥有了大量人才储备，在过去五年中突破了关键性的拐点。有了钱和人，经济发展只是一个需求问题。中国的城市化仅完成了一半，需求也不成问题，未来15年至20年经济可望保持快速增长。
财经日前发表知名经济学家谢国忠文章称，中国现在必须考虑，当经济发展完成后，中国将会成为一个什么样的社会。在经济方面，财富分配具有最重要的影响，它可能使中国社会变得健康而有活力，或者正相反。如果个人能力在整个社会中分布正常，那么收入和财富的分布也应如此，即大多数人处于中等水平，处于两极的富人和穷人应该是少数。
高房价是一个问题
文章表示， 中国的不平等程度正在上升，其中大部分反映的是经济增长成果分配不均——一些人在经济增长过程中比其他人获利更多。然而，绝大多数人也从中获得了一些利益，因此，尽管中国不平等程度已处于全世界最严重之列，目前社会却仍然能维持稳定。
但是，迅速扩张的房地产市场可能会威胁到很大一部分人，使其绝对福利恶化。房产是家庭财富中最重要的部分，在全世界范围内，它占到家庭财富总量的三分之一；而在东亚地区，这一比例更接近二分之一。
在一个有效率的市场中，房产价格由购买力决定。其中一个最重要的指标是房价收入比，即住房价格与家庭年收入的比值。从美国的4倍到香港和日本的8倍，各地诸如房产税等微观条件令其房价收入比各有不同。房价收入比由机会成本决定，因为用来购买房产的资金也可被用来投资于股票或债券。因此在有效率的市场中，房产升值率加上租金收益率会等于债券收益率加上风险溢价。
看待此问题的另一种思路是，将房产增值与人均工资收入增长相比较。在长期，二者的增速应该相等。如果房价比工资增长得更快，房价收入比会变得过大，最终人们将买不起房。而由于房产会折旧，故现有房产的升值速度应等于工资的趋势增长率减去折旧率。
在美国，名义人均收入每年增长6％。而由于房产享受一定税收优惠，其投资回报比人均年收入的增长要高出两个百分点。过去十年，美国房产以每年超过经济增长 3％以上的速度增值。其原因是上个世纪90年代债券收益率的下降，而债券收益率下降又由始自日本幷在*金融危机中席卷其他经济体的通货紧缩所引发。现在，随着*各国接连进入通货膨胀，美国债券收益率已趋于上升。另一方面，近五年来诞生的一些新型金融产品例如次级贷款变成了一场泡沫，其破裂也会让房价下降。两股逆流叠加，美国房产市场至少未来三年都不会有好日子过。
中国的情况要好得多。今后20年，中国的名义人均收入年增长率将可能达到10％；而折旧率大约为1.5％——这是基于当前建筑质量的一个保守估计；再减去房租收入所交的税——如果房租收益为3％，税率20％，则房产总回报会被减去0.8％；这样，拥有房产的净回报率大约在8％左右。这一回报是很诱人的。标准普尔500指数过去半个世纪的年均回报也只有9％。而居民房屋属于风险较小的资产，幷可免去租金，这样的回报是很不错的。因此，中国家庭应尽量买下他们所住的房产。
中国房地产市场的问题在于，现在的房价已经被大幅推高到一个未来的理想水平。也就是说，即便中国经济今后的表现会始终如我们所料般良好甚至超过预期，目前的房价水平也已经包含进了今后多年的升值。
我们知道，在一个社会稳定的国家中，房价收入比应该大约为8；然而目前中国这一比率已达到15至20。即使人均收入翻一番，现在的价格仍然显得很贵。假设目前的房价已包含今后十年的升值，那么买房惟一的回报就是租金收益减去折旧。现在大多数城市的房租收益在3％到4％之间，除去1.5％的折旧，那么拥有房产的名义回报率仅为每年1.5％至2.5％。而十年期国债收益率大约就有4％，买房投资很难说是理性的。
高价何来
文章认为，低债券收益率是支持高房价的关键。在一个封闭经济中，债券收益率通常与人均收入增长率相近。但中国的债券收益率甚至比其应有水平低二分之一。货币市场中的套利行为，决定了美中两国债券收益利差等于货币升值的预期。市场目前希望人民币升值，因此，即使中国的人均收入增速相当于美国的三倍，中国债券收益率仍会低于美国。假设人民币汇率如日元在上世纪80年代末一样翻一番，幷且人均收入增长率减半至5％，那么中国的债券收益率可能与美国相当，且房产价格也回到正常水平。
但是，这一均衡对于中国来说是不可接受的——中国的城市化进程尚未完成，对经济快速增长有强烈的要求。因此，中国债券收益率与经济增长之间这种不正常的关系可能会长期持续。
不过，对高房价的上述解释已不再是市场的主要动因。大多数购房者希望价格继续快速上升而非停滞。他们的这种期待意味着房价收入比还将上升，房产价格会越来越超过收入的增长。通常，当价格上升成为需求的长期主要拉动因素时，这就是一个泡沫了。
当流动性充足且经济增长率高时，就很容易产生泡沫。形成目前充沛流动性的一个重要原因，是美元自2002年以来的贬值。由于中国实行盯住美元的货币政策，美元贬值促进了中国出口增长，中国贸易顺差大大增加；与此同时，资金在全球寻找“避风港”，大量“热钱”涌入新兴市场。中国流动性由此大增。从这一角度来看，如果政府不通过其他手段控制资产价格上涨，当美元跌至谷底而反弹时，泡沫就会破裂。同样的故事曾发生在上世纪90年代初，当时美国发生储贷协会危机，美元下跌，引发东南亚国家的资产泡沫；而美元恢复强势后，泡沫于1997年破裂。
债券低收益率和美元疲软仍不能完全解释中国的高房价问题。灰色收入流入房地产也是一个主要原因。中国2007年GDP可能达到24万亿元人民币。GDP可以用收入、需求或产出的形式计算，理论上应相等。包括工人和农民在内的正常劳动力总收入大约为11万亿元，折旧4万亿元，剩余的9万亿元包括资本收益、部分财政收入及灰色收入。其中灰色收入可能超过GDP总量的10％，比房产销售总额还高，其中很大一部分流入了房产市场。房产高价和高空置率的共存，可能正是由此导致的。
危害与出路
文章分析，高房价问题何在？大多数人会把它看作繁荣的标志。例如，由于外国居民的需求，伦敦市拥有全世界最高昂的房价。但当地居民幷不反对高房价，因为它为当地带来外汇收入，促进了经济发展。而且，大多数本地居民已拥有住房，所以上升的房价幷不影响他们的生活。中国的情况就非常不同。大多数城市仍处于扩张过程中，在今后20年间其规模可能会扩大到现在的两至三倍。也就是说，大多数人还没有购买住房，所以高房价将严重影响他们的生活水平。